股权代持是一种常见的商业安排，其效力问题以及背后的隐名股东权益保护问题一直是我国《公司法》司法审判中*多的案件，也是司法实务中*为复杂、*有争议的一类问题之一。新《公司法》(2023修订，2024年7月1日实施)**次以法律的形式对上市公司股权代持问题进行明确。本文引入经典的华懋金融案，解析新《公司法》背景下，上市公司股权代持协议的效力以及代持协议无效的法律后果。

经典案例：旷日持久的华懋金融案【（2002）民四终字第30号】，一审二审结果相差30亿元！

案情简介：1995年，民生银行正处于筹备设立阶段，香港知名企业华懋集团旗下公司（没错，就是那个常常出现在香港八卦新闻中的已故亚洲女首富龚如心控股的华懋集团）华懋金融服务公司(下称“华懋公司”)为了能够入股民生银行，与内地企业中小企业公司签订《委托书》，华懋公司委托中小企业公司全权管理和行使在民生银行中的各项权益，同时约定，一旦政策法规允许，中小企业公司须将相关权益全部转为华懋公司持有。出此之外，双方还签订了《借款协议》《补充委托书》《补充借款协议》三份协议。华懋公司先后将1094万美元汇入中小企业公司的账户，中小企业公司以该1094万美元入资民生银行。经确认，中小企业公司以9008 万元股本成为了民生银行第二大股东，约占总股本的6.53%。2001年，双方出现利益之争，并进入诉讼与反诉。

中小企业公司以华懋公司为被告提起诉讼，请求确认该公司与华懋公司之间所形成的是借款合同关系，由中小企业公司向华懋公司返还借款本息12872.69万元人民币。

华懋公司提出反诉，请求确认该公司与中小企业公司之间的关系是委托投资关系而非借款关系，判令解除双方之间委托投资合同，由中小企业公司返还华懋公司持有的全部民生银行股份及所分得的红利。

一审法院认为：1、双方当事人之间法律关系是以借款为表现形式的委托投资法律关系。（本文不展开论述此条争议）2、据现行的金融法规规定，华懋公司作为外资企业，故意规避法律以借款名义将其资金委托中小企业公司投资入股民生银行，双方的行为违反了金融法规的强制性规定，故认定中小企业公司与华懋公司所签委托协议无效。（3）中小企业公司返还本金和红利约1.3亿元。（4）驳回华懋公司要回股权的诉求。

本案二审，*高人民法院经过漫长的审判，于2012年作出终审判决，对中小企业公司应返还股权和红利比例和金额做出重大调整。*高院认为“根据公平原则和上述法律规定的基本精神，在承认中小企业公司享有民生银行该部分股权的同时，应判令该公司向华懋公司支付合理数额的补偿金”，并*终判令华懋公司应获得诉争股权市值及全部红利之和的百分之四十。

而在漫长的审判过程中，华懋公司起初投资银行9008 万元，经历年送股、转增股，收益已达50亿元。

据此，经过十余年的审判，以及三年的执行，华懋公司终于2015年得到该案的执行案款约21亿元，一审二审结果相差30亿元。

该案争议虽然发生时间距今较为久远，审理时间颇为漫长，可见该争议在当年之大，*终该案判决中对股权代持效力认定以及无效的法律后果处理方式对后续的司法审判影响深远。

一、上市公司股权代持问题争议一——效力认定问题

（一）现行法律规定以及司法裁判观点对“股权代持“效力的认定

现行《公司法》对“股权代持“未置一词，而是在《公司法解释三》第24-26条中对此做出了相应的规范。其中，涉及股权代持的效力为《公司法解释三》第24条，该条将股权代持行为的本质理解为一种意思自治、各方约定各自权利义务的合同行为，确立了股权代持的效力以有效为原则，无效为例外的司法规则。

但上述司法解释并未针对上市公司这种面向广大非特定投资主体利益的特殊性做出针对性的规范，司法实践中，各级法院基本认为：通过隐名代持方式投资拟上市公司，股权代持协议因违反有关股权应当清晰的监管规则，进而损害社会公共利益而无效，即上市公司股权代持协议以无效为原则，有效为例外。

认定无效的典型案例：上述华懋金融案、（2017）*高法民申2454号、（2018）*高法民终60号、（2020）*高法民终844号、（2020）沪74民终474号。

认定有效的典型案例：（2018）*高法民终359号、（2019）*高法民申2978号。

（二）新《公司法》的对“股权代持“效力的认定

新《公司法》回应实务需求，在**百四十条第二款明确：“ 禁止违反法律、行政法规的规定代持上市公司股票  ”。这是《公司法》首次对股权代持做明确规定，为法院为上市公司股权代持无效的认定提供直接的规范依据。但何为“违反法律、行政法规的规定“的代持仍然需要相关司法解释进一步明确。同时新《公司法》也并未对上市公司股权代持无效后的损益分配进行规定，期待后续相关司法解释能对此做出体系规定。

二、上市公司股权代持问题争议二——代持协议无效的法律后果

《民法典》**百五十七条规定，合同无效后，行为人因该行为取得的财产，应当予以返还；不能返还或者没有必要返还的，应当折价补偿；有过错的，应承担相应的赔偿责任。根据该条的规定，无效合同所引发的财产处理后果主要有三种：返还财产、折价补偿与赔偿损失。其具体对应上市股权代持无效的法律后果如下表：

上述1、3均不可行，股权代持协议无效的法律效力应仅限于股权代持双方的权利义务。

（一）无效的法律后果1——代持股权归名义股东持有，实际出资人请求股权过户的请求不能得到支持。

股权代持协议无效后，股权由名义股东持有，更符合上市公司基于对名义股东的信赖基础建立起来的预期；如名义股东将股权返还给实际出资人，则协议无效后实际出资人反而可以持有上市公司股权，实际出资人不会受到损失，这样会助长股权代持违规行为。

例如在杨金国等股权转让纠纷案【（2017）*高法民申2454号】中，关于杨金国（笔者注：实际出资人）请求股权过户的主张能否得到支持，*高法院认为：鉴于诉争《委托投资协议书》及《协议书》应认定为无效，而本案中杨金国（实际出资人）系依据协议有效主张其股权归属，原审判决亦判定协议有效并履行，由此需向杨金国作出释明后征询其诉求意愿。并且，本案中双方协议因涉及上市公司隐名持股而无效，但这并不意味着否认杨金国与林金坤（笔者注：名义股东）之间委托投资关系的效力，更不意味着否认双方之间委托投资的事实；同样，也不意味着否认林金坤（名义股东）依法持有上市公司股权的效力，更不意味着否认林金坤与亚玛顿公司股东之间围绕公司上市及其运行所实施的一系列行为之效力。据此，因本案双方协议虽认定为无效,但属于“不能返还或者没有必要返还的”情形，故杨金国（实际出资人）要求将诉争股权过户至其名下的请求难以支持，但杨金国（实际出资人）可依进一步查明事实所对应的股权数量请求公平分割相关委托投资利益。

（二）无效的法律后果2——代持股权归名义股东所有后，对于名义股东应如何给予实际出资人折价补偿的方式不统一。

问题1：实际出资人能否要求名义股东返还投资款以及相应的利息？

一类观点不支持，该类观点认为股权代持协议无效后的法律后果应是名义股东依据股权的实际价值，折价补偿实际投资者，而非名义股东将投资款返还给实际出资者。典型案例，（2021）苏01民终9144号。

另一类观点为支持，该类观点一般都支持投资款本金的返还，但是否支持相应的利息损失则不统一。例如，（2018）沪74民初585号、（2019）粤民申11847号，法院只支持了原告诉请的投资款返还；而（2020）*高法民终1081号（利息以LPR标准计算）、（2013）粤高法民四终字第29号则两者都支持。

问题2：对于诉争股权损益，法院依据什么样的方式分割？

法院一般会依据双方的过错程度及对投资收益的贡献程度进行公平分割。例如，在杉某诉龚某股权转让纠纷案【（2018）沪74民初585号】中，上海金融法院认为：代持行为被认定无效后，投资收益不属于合同订立前的原有利益，不适用恢复原状的法律规定，本案应根据对投资收益的贡献程度以及对投资风险的承受程度等情形，即“谁投资、谁收益”与“收益与风险相一致”进行合理分配。这就造成司法自由裁量权过大，以华懋金融案为例，正是一审和二审法院裁判尺度的巨大差异，造成整整30亿元的差异。

总之，面对股权代持无效后的法律效果规范缺失，仍然亟待*高人民法院在新《公司法》施行后，出台更为系统以及具有可操作性的司法解释等来解决这个在司法实践中长久以来的矛盾与困境。

法条链接：

*高人民法院关于适用《中华人民共和国公司法》若干问题的规定(三)(2020修正)（本文简称《公司法解释三》）

第二十四条 

有限责任公司的实际出资人与名义出资人订立合同，约定由实际出资人出资并享有投资权益，以名义出资人为名义股东，实际出资人与名义股东对该合同效力发生争议的，如无法律规定的无效情形，人民法院应当认定该合同有效。

第二十五条

名义股东将登记于其名下的股权转让、质押或者以其他方式处分，实际出资人以其对于股权享有实际权利为由，请求认定处分股权行为无效的，人民法院可以参照民法典第三百一十一条的规定处理。 

名义股东处分股权造成实际出资人损失，实际出资人请求名义股东承担赔偿责任的，人民法院应予支持。

第二十六条

公司债权人以登记于公司登记机关的股东未履行出资义务为由，请求其对公司债务不能清偿的部分在未出资本息范围内承担补充赔偿责任，股东以其仅为名义股东而非实际出资人为由进行抗辩的，人民法院不予支持。

名义股东根据前款规定承担赔偿责任后，向实际出资人追偿的，人民法院应予支持。

《民法典》第157条规定：“民事法律行为无效、被撤销或者确定不发生效力后，行为人因该行为取得的财产，应当予以返还；不能返还或者没有必要返还的，应当折价补偿。有过错的一方应当赔偿对方由此所受到的损失；各方都有过错的，应当各自承担相应的责任。法律另有规定的，依照其规定。”

《全国法院民商事审判工作会议纪要》法〔2019〕254号（本文简称“九民纪要”）

32.【合同不成立、无效或者被撤销的法律后果】《合同法》第五十八条就合同无效或者被撤销时的财产返还责任和损害赔偿责任作了规定，但未规定合同不成立的法律后果。考虑到合同不成立时也可能发生财产返还和损害赔偿责任问题，故应当参照适用该条的规定。

在确定合同不成立、无效或者被撤销后财产返还或者折价补偿范围时，要根据诚实信用原则的要求，在当事人之间合理分配，不能使不诚信的当事人因合同不成立、无效或者被撤销而获益。合同不成立、无效或者被撤销情况下，当事人所承担的缔约过失责任不应超过合同履行利益。比如，依据《*高人民法院关于审理建设工程施工合同纠纷案件适用法律问题的解释》第2条规定，建设工程施工合同无效，在建设工程经竣工验收合格情况下，可以参照合同约定支付工程款，但除非增加了合同约定之外新的工程项目，一般不应超出合同约定支付工程款。

33.【财产返还与折价补偿】合同不成立、无效或者被撤销后，在确定财产返还时，要充分考虑财产增值或者贬值的因素。双务合同不成立、无效或者被撤销后，双方因该合同取得财产的，应当相互返还。应予返还的股权、房屋等财产相对于合同约定价款出现增值或者贬值的，人民法院要综合考虑市场因素、受让人的经营或者添附等行为与财产增值或者贬值之间的关联性，在当事人之间合理分配或者分担，避免一方因合同不成立、无效或者被撤销而获益。在标的物已经灭失、转售他人或者其他无法返还的情况下，当事人主张返还原物的，人民法院不予支持，但其主张折价补偿的，人民法院依法予以支持。折价时，应当以当事人交易时约定的价款为基础，同时考虑当事人在标的物灭失或者转售时的获益情况综合确定补偿标准。标的物灭失时当事人获得的保险金或者其他赔偿金，转售时取得的对价，均属于当事人因标的物而获得的利益。对获益高于或者低于价款的部分，也应当在当事人之间合理分配或者分担。

34.【价款返还】双务合同不成立、无效或者被撤销时，标的物返还与价款返还互为对待给付，双方应当同时返还。关于应否支付利息问题，只要一方对标的物有使用情形的，一般应当支付使用费，该费用可与占有价款一方应当支付的资金占用费相互抵销，故在一方返还原物前，另一方仅须支付本金，而无须支付利息。

35.【损害赔偿】合同不成立、无效或者被撤销时，仅返还财产或者折价补偿不足以弥补损失，一方还可以向有过错的另一方请求损害赔偿。在确定损害赔偿范围时，既要根据当事人的过错程度合理确定责任，又要考虑在确定财产返还范围时已经考虑过的财产增值或者贬值因素，避免双重获利或者双重受损的现象发生。